從BOT建設之永續經營與風險隔離之觀點看BOT建設資產證券化之可行性−以開發型不動產證券化為中心(上)

□潘欣榮／執業律師

一、前言

        按立法院於民國 98 年 01 月 21 日修正通過之不動產證券化條例第17條之規定，將BOT建設納為開發型不動產證券化投資標的之一，惟依促進民間參與公共建設法(以下簡稱促參法)第51條之規定，限制BOT建設特許經營權與BOT建設資產之移轉、出租或設定負擔，對BOT建設資產證券化產生以下疑慮：
        首先，依據不動產證券化所要求之破產隔離(Bankruptcy Remoteness)與真實買賣(True Sale)原則，做為證券化之基礎資產必須自創始機構(Originator)之財產加以分離，以隔絕其債信風險，惟促參法既限制了BOT建設資產之移轉，如何能符合此一風險隔離之要求，乃不無疑問。
        再者，縱使認為創始機構(即特許公司)得將BOT建設資產移轉予不動產證券化之受託機構，惟該受託機構並未取得BOT建設之特許經營權，亦欠缺經營該等建設所需之專業能力，其如何能就該建設資產取得收益並分配予投資人，亦不無疑問。
        最後則是，如特許公司於BOT建設興建或營運過程中因財務問題而無法繼續興建或營運時，該BOT建設資產應如何繼續經營，以保障投資人之權益，乃BOT建設在進行不動產證券化時所不能迴避之問題。
        以上幾點，乃嚴重影響BOT建設進行資產證券化之可行性，本文擬就以上問題，於現行法令執行面上進行探討，並提出具體可行之解決方案，以提供將來執行面上之參考。

二、BOT建設之基本架構

(一)BOT之定義與基本架構
        按現行促進民間參與公共建設法第8條第1項第1款規定：『民間機構參與公共建設之方式如下：由民間機構投資興建並為營運；營運期間屆滿後，移轉該建設之所有權予政府。』此即一般所謂的興建(Build)、營運(Operate)、移轉(Transfer)之BOT1，其主要當事人間的法律關係乃如圖1所示。
        此種興建模式下與傳統政府採購法最大不同點乃在於主辦機關不再直接提供公共服務予一般民眾，而係由核准興建之民間機構以訂定公共服務契約之方式提供公共服務，最典型的案例就是目前已開始營運的交九轉運站及市府轉運站之BOT。
(二)BOT建設與專案融資
        在BOT建設中，整個計畫的執行是以特許公司(Concession Company , Project Company)為中心，其與政府主辦機關簽立特許合約(Concession Contract，在我國法律上稱之為投資契約，促參法第11條參照)，取得該項公共建設之興建營運權，並以自己名義向融資機構借入款項、設計、興建，取得該公共建設之所有權後對大眾營運、提供服務，收取費用，藉以償還貸款並取得利潤，於營運期限屆滿後再將相關建設所有權一併移轉予主辦機關，完成一標準之興建(所有)、營運、移轉(即BO(O)T)流程。
        所謂的特許公司，是由BOT計畫的發起人(Promoter，在我國法上稱為最優申請案件申請人，促參法第45條參照)，為執行該項建設計畫所成立之特殊目的機構(Specific Purpose Vehicle，簡稱SPV)，各發起人僅以其出資額對特許公司之債務人負有限責任，特許公司之債務人對於發起人除符合公司法關係企業章有關不利益經營之規定外，原則上並無任何的追索權2。
        另一方面，以BOT方式辦理基礎建設所需金額相當龐大3，且特許公司為民營機構，仍以追求股東報酬為組織經營目的，與政府機構的職能、角色與財務條件均不相同，就特許公司無法獨自負擔或考量其風險承擔限制下，對於興建營運所需之資金，除部份自有資金外，其不足之部分必須尋求融資機構貸款。在此時，由於該計畫尚未執行，並無足夠的資產可供擔保，或者其資產產權在現行法律體系下缺乏完整的權利界定以及保障機制，在市場上的流通性與接受度很低，因此特許公司僅能以該計畫未來可能的現金流量為基礎，作為其融資之償還擔保，而融資機構為了確保其債權清償，除了審核特許公司所提出之貸款償還計畫之可行性外，並會要求在必要時刻得介入該計畫之執行，以確保該計畫之順利運行，而得產生現金流量以償還其貸款，此便是所謂的融資機構介入權(Step-in Right)4。
        基於此，現行促參法第52條第2項乃規定，在民間機構於施工進度嚴重落後、工程品質重大違失、經營不善或其他重大情事發生，由主辦機關依投資契約行使強制接管權時，應通知融資機構、保證人及政府有關機關。同條第3項復規定，融資機構、保證人於此時得經主辦機關同意，於一定期限內自行或擇定符合法令規定之其他機構，暫時接管該民間機構或繼續辦理興建、營運，此即現行法令下對於BOT建設專案融資之融資機構介入權行使之明文規範5。
(三)BOT之變形－BLT與BTL
        以上所介紹之內容，乃BOT之基本雛型，然近年來隨著民營化與公私合夥概念之盛行，以及融資架構之需求，各式各樣BOT之變形孕育而生，其中較具代表性的即所謂BLT(Build-Lease-Transfer)和BTL(Build -Transfer-Lease)，此乃結合了民營化之概念，以及PFI(Private Finance Initiative)之架構，由民間機構負責該公共建設之設計與興建，並將完成公共建設出租予公部門，由公部門按年支付租金之方式使民間機構回收其投入成本，待租賃期限期滿後，即將該建設之所有權移轉予公部門6，以減輕公部門之財政負擔，使得公部門無須一次支付龐大建設經費，而得分期償還之7。
        而其基本法律架構可以圖3加以說明之8：
        1.BLT(Build-Lease-Transfer)
        (1)首先由特許公司(Project Company)興建並取得公共建設資產所有權。
        (2)特許公司(Project Company)與公共服務之經營者(通常為公部門)簽訂長期租賃契約，由經營者(公部門)按期支付租金以取得該公共建設之所有權9，期間為10年至30年不等10。
        (3)經營者(公部門)依據租賃契約之內容，按期支付租金與特許公司，而此乃特許公司之主要收入來源11。
        (4)經營者(公部門)利用該公共建設提供服務提供予一般消費者，並收取費用，以支付對特許公司之租金12。
        (5)該公共建設之所有權於租賃期限屆滿時，自動無條件移轉予經營者(公部門)13。
        2.BTL(Build -Transfer-Lease)
        (1)首先由特許公司(Project Company)為資產持有者興建公共建設。
        (2)特許公司將該公共建設所有權移轉予資產持有者。
        (3)特許公司與資產持有者簽訂長期租賃契約，取得該公共建設資產之使用權14。
        (4)特許公司負責該公共建設資產之營運與維護。
        (5)資產持有者支付移轉價金予特許公司，該移轉價金為建造金額扣除特許公司使用該建設資產租金之餘額15。
        (6)特許公司利用該公共建設提供服務提供予一般消費者，並收取費用，以回收期出投入之資金。
        更近一步言之，吾人可將BLT與BTL之特性臚列如表1所示，根據該表中，吾人可明顯看出此二者在風險承擔上之不同，在BLT模式下因特許公司仍保有所有權，且其租賃收益則係固定金額，毋須承擔營運期間之風險，但須承擔標的物滅失之風險；而相反的，在BTL模式下，因所有權移轉至公部門，故特許公司無須承擔資產滅失之風險，但須承擔營運期間之收入風險，此點乃與傳統BOT模式相同16。
        而BLT模式與BTL模式最大的不同，除了以上風險分擔部分之外，尚包括特許公司之收入來源，在BLT模式下，特許公司所有的收入來源乃完全依靠其與公部門所簽訂之租賃契約，亦即特許公司是依照該租賃契約所約定之固定租金而回收其投資額，其並不承擔營運期間之風險；而在BTL模式下，特許公司之收入來源則完全依據其實際營運所得之收入，公部門並無任何運量上之保障，相反地，特許公司尚需依照其與公部門所約定之租賃契約支付租金予公部門，而此租金乃具有權利金之法律性質17。

三、BOT建設與不動產證券化之關係

(一)不動產證券化之定義
1.不動產投資信託
        所謂不動產投資信託(Real Estate Investment Trust，REIT)，依不動產證券化條例第4條第1項第5款規定，係指依本條例規定，向不特定人募集發行或向特定人私募交付不動產投資信託受益證券，以投資不動產、不動產相關權利、不動產相關有價證券及其他經主管機關核准投資標的而成立之信託。此即信託業法下之指定用途信託基金，而其用途限制為投資不動產、不動產相關權利、不動產相關有價證券及其他經主管機關核准投資標的18，其基本法律架構模式可以圖4表示。
2.不動產資產信託
        按所謂不動產資產信託(Real Estate Asset Trust，REAT)，依不動產證券化條例第4條第1項第6款規定，係指依本條例之規定，委託人移轉其不動產或不動產相關權利予受託機構，並由受託機構向不特定人募集發行或向特定人私募交付不動產資產信託受益證券，以表彰受益人對該信託之不動產、不動產相關權利或其所生利益、孳息及其他收益之權利而成立之信託，其基本法律架構模式乃如圖5所示。
3.開發型不動產證券化
(1)開發型不動產之定義
        按所謂「開發型之不動產或不動產相關權利」，依據不動產證券化條例第4條第1項第18款規定，係指正進行或規劃進行開發、建築、重建、整建之不動產或不動產相關權利。此種不動產由於尚在興建開發中，未能產生任何收益，有違不動產證券化藉由特殊目的機構所受讓之特定資產，產生的本金及利息之現金流量來支應投資購買者所應獲得之收益目的19；且其所投資標的不動產尚未產出並辦理保存登記，無法辦理所有權移轉登記。是故不動產證券化條例在立法之初，並未將其納入不動產證券化投資標的。然鑑於近年來我國不動產證券化市場已穩定發展中並漸趨成熟，為使不動產證券化商品更多元化，並活絡不動產證券化市場，提升資金運用效能，為房地產市場注入新的動能，促進整體不動產市場之發展，行政院乃97年5月9日擬具不動產證券化條例第17條之修正草案送請立法院審議，並經立法院三讀通過，將開發型之不動產或不動產相關權利，納為不動產證券化之標的20。
        雖現行不動產證券化條例已開放此類高風險之投資標的，但考量其高風險性，現行不動產證券化條例對於此類型之證券化模式仍存有以下之諸多限制：
A.募集對象之限制
        雖依據現行不動產證券化條例之規定，不動產投資信託之募集方式包含公開募集與私募(不動產證券化條例第4條第1項第5款規定參照)，惟如為公開募集型的不動產投資信託則限定投資都市更新計畫、符合促進民間參與公共建設法的公共工程、中央核准地方參與的公共建設(如愛台12建設)，不得投資一般民間不動產開發案(不動產證券化條例第4條第5項規定參照)；而私募型則不論公共工程或民間個案都可參與投資(不動產證券化條例第4條第5項規定反面推論)。亦即，如其投標的為一般民間不動產開發案時，其就只能採取私募而非公開募集之方式為之。
B.投資標的的限制
        按現行不動產證券化條例第17條第 7項規定，政府占股超過20％、政府直接或間接控制之基金或法人參與投資比率合計超過10％，以及政府承諾承擔其債務或保證其營運收益(如高鐵)等事業，不在開發不動產信託投資標的範圍內，公募型或私募型的不動產信託投資皆不能投資。
C.資金動用的限制
        按現行不動產證券化條例第17條第 6項規定，不動產投資信託基金投資於開發型之不動產或不動產相關權利時，如須取得建造執照者，應於該不動產或不動產相關權利領得建造執照後，始得動用該基金款項。
(2)開發型不動產之投資標的
        關於開發型不動產投資信託之投資標的，依其資金募集之方式有不同之規定，其內容可分述如下：
A.公開募集
        此依據不動產證券化條例第17條第5項之規定，乃限於：
         (A)都市更新條例核定之都市更新事業計畫範圍內之土地、建築物及不動產相關權利。
         (B)促進民間參與公共建設法所稱公共建設。
         (C)經中央目的事業主管機關核准參與之公共建設。
        此一範圍之限制乃顧及開發型不動產證券化之投資風險較大，需較專業之投資知識，一般投資大眾尚難進行該類投資，故為保障一般投資大眾權益，爰參考日本、新加坡之立法為例，原則禁止公開招募之不動產投資信託基金投資於開發型之不動產或不動產相關權利。但考量經都市更新條例核定之都市更新事業計畫範圍內土地、建築物及不動產相關權利、促進民間參與公共建設法所稱公共建設及經中央目的事業主管機關核准參與之公共建設，其投資風險應較一般開發案低，為促進我國都市更新及公共建設，並兼顧不動產投資信託基金之安全性，爰允許募集之不動產投資信託基金得投資上述標的。惟其內容並不包括21：
         (A)政府、公股占百分之二十以上事業、政府直接或間接控制之基金或法人參與投資比率合計超過百分之十者。
         (B)政府承諾承擔其債務或保證其營運收益者。
        究其立法理由，無非為避免開發型不動產業者獲得政府投資資金、承諾承擔債務或保證營運收益後，又利用本條規定籌措大筆資金，而本身僅出具少量資金，致造成道德風險，乃增訂第七項，規定不動產投資信託基金之投資標的，不得為政府、公股占百分之二十以上事業、政府直接或間接控制之基金或法人參與投資比率合計超過百分之十者，及政府承諾承擔其債務或保證其營運收益者22。
        然若由政府依促進民間參與公共建設法第二十九條規定，就公共建設非自償部分補貼其所需貸款利息或投資其建設之一部分，或政府等提供不動產參與都市更新，則就有其必要性，且其性質與提供資金以取得股份之投資情形不同，是故乃增訂第八項，明定上述二種情形非屬第七項所定之標的，而得為不動產投資信託基金之投資標的。
B.私下募集
        此依據不動產證券化條例第17條第7項第8項之規定，乃指下列以外之正進行或規劃進行開發、建築、重建、整建之不動產或不動產相關權利23：
         (A)政府、公股占百分之二十以上事業、政府直接或間接控制之基金或法人參與投資比率合計超過百分之十者。
         (B)政府承諾承擔其債務或保證其營運收益者。
        究其立法理由，無非是其私下募集之對象，多為專業之投資機構(不動產證券化條例第13條第1項參照)，具有專業之判斷能力，能依據其風險承擔之能力而決定是否投資該標的及投資之額度，故無須對其投資標的做特別之限制。
(二)BOT建設進行不動產證券化之限制
1.不動產證券化條例投資標的之限制
(1)BOT特許權是否為不動產或不動產相關權利?
A.特許權之性質
        按關於BOT建設下，特許公司(民間機構)依促參法第45條第1項所取得之興建營運權利之法律性質為何?學說上有不同之見解，主行政處分說認為，民間機構所取得之為一公法上之權利，乃主辦機關就該BOT建設之內容，特許民間機構興建、營運，到期並移轉其資產所有權之特許，乃具有行政處分之性質24。
        而主投資契約說則認為，依促參法第51條：「民間機構依投資契約所取得之權利」以及同法第11條第項規定：「主辦機關與民間機構簽訂投資契約，應依個案特性，記載下列事項：一、公共建設之規劃、興建、營運及移轉。二、權利金及費用之負擔。三、費率及費率變更。四、營運期間屆滿之續約……」之規定文字可知，特許權之範圍內容乃為投資契約所規範賦予，是故特許權利之內容即為投資契約之內容，而非主辦機關之行政處分而已25。
        上述見解，究以何者為是，本文以為，此乃牽涉到吾國法制下之公私法二元區分理論問題，按在英美法不明白區分公法與私法之體系下，其特許權利之賦予，即為投資契約(特許契約，Concession Agreement)所規範並無疑問。然在吾國法制下，由於公法與私法的嚴格區分，使得授予特許權利之受益處分以及為實現規範之此受益處分之私法/公法契約乃嚴格區分，此尤以釋字第540號所揭櫫之雙階理論最為代表，也因此導致BOT投資契約在履行上之諸多爭議，如ETC案所引發之公私法契約之爭執(臺北高等行政法院94年度停字第122號裁定參照)。本文無意在此課題上多作爭論，但基於以下之理由，仍認為特許公司在此時所取得之興建營運之權利應為特許處分較妥：
         (A)從BOT建設之甄審程序而言，關於最優申請人之決定，乃屬主辦機關單方面對外發生公法上效力之意思決定，屬行政處分顯然(促參法第45條第1項、第47條準用政府採購法第83條參照)，此亦為吾國實務及學者通說所採26。是故特許公司基於此所取得與主辦機關之簽約之權利，不過為此一特許處分之具體實現而已，並非另外再創設新的公法上之權利，而其內容並應受到主辦機關依促參法第42條第1項公告內容之限制，而不得由主辦機關與最優申請人於投資契約中再加以擴張。
         (B)依促參法第52條第1項第2款及第53 條之規定，主辦機關與中央目的事業主管機關就民間機構於興建或營運期間，有施工進度嚴重落後、工程品質重大違失、經營不善或其他重大情事發生，得中止其興建、營運一部或全部，並得強制接管，而此亦為主辦機關與中央目的事業主管機關依據法律所賦予之行政處分廢止權，並非基於雙方之投資契約所賦予之權利顯然，更可證明主辦機關依促參法第45條第1項所賦予特許公司之興建營運之權利乃為其單方面之公法上意思表示顯然，否則在平等的雙務契約下，焉有允許當事人在契約未明白賦予解除權或中止權之情況下，單方面地收回對方基於契約內容所取得之權利?
        再依促參法第12條之規定，乃將主辦機關與民間機構所簽訂之投資契約之權利義務，定性為私法契約，可見立法者在立法之初即有意將此一投資契約定性為私法契約，而適用民法之規定，因此並無法如行政程序法第 135 條之規定產生公法上之權利義務關係27。
B.特許權是否為不動產或不動產相關權利?
        按現行不動產證券化條例之規定，不動產證券化之投資標的原則上乃限於不動產或不動產相關權利(不動產證券化條例第17條參照)，因此關於BOT建設民間機構所取得之特許經營權是否屬不動產或不動產相關權利，就成為其得否進行不動產證券化重要關鍵之一。
        關於此一問題，理論上乃有正反二說不同之見解，主肯定說者認為，民間機構依促參法第8條第1項所取得BOT建設之興建營運之權利，即為對於BOT建設資產之管理處分權，此可由促參法第 51 條第2項規定即可得知，故BOT建設之特許權利應可視為不動產證券化條例第4條第1項第1款及第2款不動產或不動產相關權利。
        而否定說之見解則認為，民間機構促參法第8條第1項所取得BOT建設之特許經營權以及因此所取得BOT建設所取的資產所有權，係屬二種不同之權利，一為公法上之受益權，一則為民法上之不動產物權，二者不應混為一談；前者尚可由主辦機關或主管機關依促參法第52條及第53條之規定而為廢止，而後者則依據促參法第 51 條第2項之規定，仍歸屬於民間機構所有，僅其處分權受到限制而已，主辦機關並無任意廢止之權利。因此民間機構所取得之特許權，乃屬公法上之權利，並非不動產證券化條例第4條第1項第1款及第2款不動產或不動產相關權利，而得成為不動產證券化之投資標的。
        而就本文之觀點而言，應以否定說之見解較為可採，蓋：
         (A)依據本文前述關於特許經營權之定性討論時所提及，現行學者及實務通說均將特許經營權之取得與投資契約之簽訂定性為雙階理論，將前者為公法上之受益行政處分，依行政處分之相關規定處理；而後者則視為私法契約或公法契約，依私法契約或行政契約之規定處理之。則關於民間機構因此而取得之特許經營權應僅為一單純公法上之受益權，而不涉及任何不動產物權之處分，如此方能具有理論之一貫性，而不致造成前後矛盾之情況。
         (B)再依促參法第45條之規定，民間機構在取得主辦機關所授與之特許經營權後，即得進行BOT建設之籌設與規劃，然此時BOT建設之資產尚未產出，民間機構不可能在此即取得BOT建設之資產所有權，須等到民機構依法申請建築執照，興建完工後，方能原始取得所有權，由此二者權利取得時點之區別，更可得知二者係屬完全不同之權利，不應混為一談。
         (C)再依促參法第51條之規定，其將民間機構之特許經營權與因此而取得之BOT建設資產所有權分別列舉，而適用不同之處置規範，可知立法者在立法之初即有意區別此二者之不同，是故並不能以民間機構所取得之特許經營權即取代BOT建設之資產所有權；況依據同法第52條及第53條之規定，在主管機關或主辦機關終止民間機構之特許經營權時，其BOT建設之資產所有權並不當然歸屬於主辦機關，其仍應依雙方投資契約之規定處理，此可由民間參與經建設施公共建設接管營運辦法(以下簡稱接管辦法)第4條第1項及第9條第1項之規定可知，是故特許經營權之廢止變更並不當然等同於BOT建設資產所有權之移轉、處分，二者係屬個別獨立之權利，不應混為一談。
        是故本文件見解乃認為，民間機構所取得之特許經營權，乃屬公法上之受益權，並非不動產證券化條例第4條第1項第1款及第2款不動產或不動產相關權利，不得作為不動產證券化之投資標的28。
C.特許權是否屬可轉讓之權利?
        按特許權是否屬可轉讓之權利?此在理論上乃有正反二說，主肯定說之見解乃認為：依促參法第52條第1項之規定，民間機構依投資契約所取得之權利，得依同法第52條規定之改善計畫或第53條規定之適當措施所需，且經主辦機關同意者外，而為轉讓、出租、設定負擔或為民事執行之標的，是故在現行法上並未將其列為禁止轉讓之標的，僅其轉讓之條件有所限制而已。
        而否定說之見解則認為，促參法第52條第1項對於特許權轉讓所為之限制，實際上就等於禁止轉讓。蓋依該項規定所為的開放轉讓條件，均為特許公司在重大經營不善之情況下，而由主辦機關所為的強制接管處分措施，在此等情況下，特許公司既已喪失對於BOT建設之管理處分權，則其所為之轉讓實質上就等同於剝奪特許公司之特許經營權，與特許公司基於自由之意思表示而為之特許權轉讓有別，不應混為一談。
        而就本文之觀點而言，應以否定說之見解較為可採，蓋因：
         (A)按特許權利之內容，即為特許公司所有資產權利的來源，也是特許公司得以利用其資產向大眾提供公共服務並收取對價之權利之來源，一旦特許公司任意喪失其特許權利，則其所取得資產即毫無價值，其無任何權利向社會大眾收取BOT建設服務費用之權利，而形成空殼公司。
         (B)現行促參法之所以設立之繁複的甄審程序，目的即在藉由學者專家之專業評審，選出最優之申請人，組成特許公司負責BOT建設興建營運，因此最優申請人的資格條件、綜合評審的「廠商經歷及實績」都很重要，亦是BOT建設得否成功之重要關鍵。然若允許民間機構在取得經營權後尚得任意處分轉讓其特許經營權，則無異鼓勵民間機構預先設立皮包公司，以其優良之業績參與BOT建設之甄審，待得標之後再將其興建經營之權利轉讓予他人，並賺取差價，而逃避甄審程序之審查。是故基於現行政府採購法第65條第1項禁止公共工程全部轉包之精神，自不允特許公司任意轉讓其特許經營權予第三人。
(2)BOT建設資產是否為具有穩定收益之不動產或不動產相關權利?
        按民法第66條規定：「稱不動產者，謂土地及其定著物。」 「不動產之出產物，尚未分離者，為該不動產之部分。」因此，民法上之不動產計有土地，及土地之定著物二種。
        而所謂土地，依土地法第 1 條之規定，係指謂水陸及天然富源。此在形式上或物理上本非獨立之物，但依社會經濟概念，仍可依人為方式加以劃分，而按宗登記，賦予地號，而成為獨立之不動產物權。
        而土地之定著物，則指固「定」且繼續附「著」於土地上之物，其屬臨時搭建者，或與土地密不可分而成為土地之一部分者，皆非不動產29。而不動產證券化條例所謂不動產範圍遠較民法或土地法之規範為廣，不限於「建築物」(民法第832條、第867條)或「建築改良物」(土地法第5條第2項)此種可辦理保存登記之不動產，尚包括道路、橋樑、隧道、軌道、碼頭、停車場與其他具經濟價值之土地定著物及所依附之設施，但以該設施與土地及其定著物分離即無法單獨創造價值，土地及其定著物之價值亦因而減損者為限(不動產證券化條例第4條第1項第1款參照)。
        以此觀點來看，BOT建設資產若係固「定」且繼續附「著」於土地上設施或建築物，且具有獨立之經濟價值者，即該當於本條例第4條第1項第1款之不動產。惟在此有疑問者，其是否屬具有穩定收益之不動產或不動產相關權利，而此乃關諸於其得否以公開募集之方式發行受益憑證之重要關鍵(不動產證券化條例第30條第1項參照)。
        關於此點，學說上乃有正反不同之意見，主肯定說者認為，在BOT建設資產興建完成，特許公司取得營運許可之後，其可以BOT建設資產對一般消費大眾提供公共服務並收取服務費用之回收期初投入金額，是BOT建設資產在特許公司開始營運後，即可產生穩定之現金流量，應屬具有穩定收益之不動產或不動產相關權利30。
        而否定說之見解則認為，BOT建設資產在興建期間，並無法產生任何收益，而即使在開始營運後，其所產生之穩定收益，亦非基於BOT建設資產之直接出租或使用而來，而是基於特許公司所取得之特許經營權，對一般消費大眾所提公共服務之費用收取而來，因此單純移轉BOT建設資產而不移轉BOT建設之特許經營權，並無法產生任何穩定收益可言，然後者又因屬不可轉讓之公法上之權利，故乃限制了BOT建設資產進行不動產證券化之可能31。

《未完待續》

註釋

1.劉憶如、王文宇、黃玉霖，BOT三贏策略，2000年1月，頁2-3。
2. See , A. Merna & N.J. Smith, Projects Procured by Privately Financed Concession Contracts, 1992 , at 138。
3.依促參法第三條，目前我國法制容許以BOT方式辦理的公共建設計畫範圍相當廣，包括：「一、交通建設及共同管道；二、環境污染防治設施；三、污水下水道、自來水及水利設施；四、衛生醫療設施；五、社會及勞工福利設施：六、文教設施；七、觀光遊憩重大設施：八、電業設施及公用氣體燃料設施；九、運動設施；十、公園綠地設施；十一、重大工業、商業及科技設施；十二、新市鎮開發；十三、農業設施」本文所討論範圍，著重在「重大公共建設」，且以基礎建設的考量為主。
4.然而，此在國內銀行普遍著重在有擔保之授信，以及銀行法對於銀行經營業務的限制，銀行是否有積極的意願行使融資「介入權」，不無疑問。例如高鐵、捷運等超大型建設，因技術上的特殊性、複雜性、經營的專業性，或因涉及系統專利等問題，雖然理論上銀行介入有助保障債權，但實際上，銀行為經營或市場的考量，行使介入權的意願並不高。詳參范鮫、黃馥萍，從「獎參條例」看融資機構介入權，月旦法學雜誌第33期。
5.潘欣榮，BOT建設下融資機構介入權/主辦機關強制接管權法律性質之研究－兼論以土地信託方式解決BOT建設下主辦機關強制接管程序可行性之研究，台灣法學雜誌，第167期，2011年1月，頁5-6。
6.Miao-Sheng Chen、Huei-Fu Lu、Huei-Wen Lin，Are the nonprofit organization suitable to engage in BOT or BLT scheme? A feasible analysis for the relationship of private and nonprofit sector，International Journal of Project Management, 2006 ,Vol.24 ,No.3, p.246。
7.黃成斐，政大學生宿舍BOT案之財務規劃，國立政治大學財政研究所碩士論文，2003年6月，頁15。
8.See, Engineering and Consulting Firms Association, Japan Tohoku Electric Power Co., Inc. ,「Preliminary Study on Small-Medium sized Hydropower Development under Build-Lease-Transfer Schemein Vietnam Study Report March 2010」,2010 , pp.3-1—3-5.
9.由此對價給付及所有權移轉之觀點來看，BLT模式乃類似我國獎勵民間參與交通建設條例第8條第1項所謂「主管機關得由廠商提供資金興建，並於完工後分期償付建設經費」之BT。
10. http://www.businessdictionary.com/definition/build-lease-transfer-BLT.html(最後瀏覽日，2011/1/9).
11.劉憶如、王文宇、黃玉霖，同前註1，頁4。
12.一個典型的案例是越南國有電力企業(EVN，Electricity of Vietnam)與日本Tohoku電力公司(Tohoku Electric Power Co., Inc)所簽定之BLT契約，即由日本Tohoku電力公司為EVN興建水力發電設施，並將其出租予EVN，以簽訂20年長期租賃契約之方式回收其投資金額，待租賃期限屆滿，其發電設施所有權即歸屬於EVN。Engineering and Consulting Firms Association, Japan Tohoku Electric Power Co., Inc., supra note 8 , pp.3-4~3-5.
13. 如菲律賓「民間參與公共建設法之增修條文」(AN ACT AMENDING CERTAIN SECTIONS OF REPUBLIC ACT NO. 6957, ENTITLED "AN ACT AUTHORIZING THE FINANCING, CONSTRUCTION, OPERATION AND MAINTENANCE OF INFRASTRUCTURE PROJECTS BY THE PRIVATE SECTOR, AND FOR OTHER PURPOSES")第2條第e款即規定：「Build-lease-and-transfer. - A contractual arrangement whereby a project proponent is authorized to finance and construct an infrastructure or development facility and upon its completion turns it over to the government agency or local government unit concerned on a lease arrangement for a fixed period after which ownership of the facility is automatically transferred to the government agency or local government unit concerned.」Please also see Engineering and Consulting Firms Association, Japan Tohoku Electric Power Co., Inc. , supra note 8 ,p.3-2.
14.由此對價給付及委託經營之觀點來看，BTL模式乃類似我國促參法第8條第1項第3款所謂「由民間機構投資新建完成後，政府一次或分期給付建設經費以取得所有權，並委託該民間機構營運」之有償BTO。
15.Engineering and Consulting Firms Association, Japan Tohoku Electric Power Co., Inc. , supra note 8, pp.3-2.
16.Engineering and Consulting Firms Association, Japan Tohoku Electric Power Co., Inc. , supra note 8, pp.3-3.
17.UNCITRAL Legislative Guide on Privately Financed Infrastructure Projects, United Nation Commission on International Trade Law, United Nation, New York 2001，p14.
18.詳參財團法人國土規畫及不動產資訊中心，2002年7月13日「資產信託證券化論壇會議紀錄」。(http://www.ippi.org.tw/realestate/policy/PolicyIndex_1.aspx?ID=242，最後瀏覽日2010/11/20)
19.辜文鶴，不動產證券化之運用：資產信託開發老人住宅之研究，銘傳大學財務金融學系碩士在職專班碩士論文，2005年5月，頁86。
20.不動產證券化條例部分條文修正草案總說明，立法院議案關係文書，院總第820號，政府提案第11269號，頁2。
21.惟此二款標的，不含下列事項：
一、依促進民間參與公共建設法第二十九條規定由主辦機關就公共建設非自償部分補貼其所需貸款利息或投資其建設之一部。
二、提供不動產參與都市更新。不動產證券化條例第17條第8項規定參照
22.另依促進民間參與公共建設法辦理之污水下水道、海水淡化廠及未來擬修法推動之 PFI(政府購買長期服務)等促參案件，該等案件係由民間負責籌資、興建及營運，且政府於興建期間並未對民間機構支付任何費用，而係於其營運期間按契約所定營運要求及民間機構實際提供之服務給付費用，其性質尚非屬「政府保證其營運收益者」，併予敘明。
參、不動產證券化條例第17條第7項之立法理由
23.同前註5。
24.陳清秀，特許合約與公權力之行使，月旦法學雜誌，第34期，1998年3月，頁54-58。
25.江嘉祺，ETC契約之公、私法性質爭議以台北高等行政法院九四年停字第一二二號裁定與九四年訴字第七五二號判決為中心，台灣本土法學雜誌，第81期，2006年4月，頁114。
26.吳庚，行政法之理論與實用，2007年增訂十版，頁150-151；程明修，雙階理論之虛擬與實際，收錄於氏著《行政法之行為與法律關係理論》，新學林出版公司，2006年9月第2版，頁66；郭介恆，政府採購爭議與救濟，台灣本土法學雜誌，第5期，1999年12月，頁93；林鴻銘，政府採購法之實用權益，永然出版社，2003年4月，頁233；林家祺，政府採購法之救濟程序，五南圖書公司，2002年3月，頁23-32；林家祺，政府採購行政訴訟: 訴之利益理論與實務，新學林出版社，2009年1月，頁26-29。
27.唯有不同見解認為，該強制接管效力乃具有行政契約性質，唯此一看法顯與接管辦法第3條第1項第8款之規定不符，且與行政程序第148條第3項應由行政法院而非行政機關來加以強制執行之效果不同，是否合理，不無疑問。
詳參詹鎮榮，促進民間參與公共建設法之現實與理論評台北高等行政法院之相關裁判，月旦法學雜誌，第134期，2006年7月，頁57-59。
28.相同見解請參考王文宇、廖咸興，BOT與開發行不動產證券化，月旦法學雜誌，第152期，2008年1月，頁85。
29.王澤鑑，民法總則，2003年1月，頁227。
30.蘇南、陳昆成，BOT專案之證券化法制研究，財經法暨經濟法，第21期，2009年12月，頁133。
31.王文宇、廖咸興，同前註28，頁87~88。